Nel dicembre 2025 la Banca d'Inghilterra ha scritto che le valutazioni dei titoli legati all'AI erano «materially stretched», vicine ai livelli del 1999, e ha stimato che una loro caduta brusca potrebbe togliere fino a 2,2 punti al PIL britannico. Capital Economics, più netta, vede l'S&P 500 salire ancora per tutto il 2026 e poi perdere il 21 per cento entro fine 2027. Sono allarmi firmati da gente che sa leggere un bilancio. Descrivono bene il meccanismo. Sulla data, per ora, hanno sbagliato — e nelle bolle la data è quasi tutto.
Conviene ricordare cos'è una bolla, perché il termine si appiccica a qualunque cosa costi tanto. Una bolla è una profezia che si autoavvera: i prezzi salgono perché in molti scommettono che saliranno ancora, e per un po' vincono la scommessa proprio perché sono in molti a farla. Poi qualcuno si guarda intorno. Mentre succede, la stessa dinamica si chiama momentum, o fiducia nel futuro: il nome dipende soprattutto da quanto ci avete messo dentro.
Il paragone con il 2000 va maneggiato con prudenza. Allora bastava un dominio internet e un business plan per valere miliardi, con ricavi da arrotondare a zero. Oggi le aziende al centro del ciclo sono tra le più redditizie mai esistite. Nvidia ha chiuso l'anno fiscale 2026 con 215,9 miliardi di dollari di ricavi, il 65 per cento in più dell'anno prima. Vende chip fisici, che i clienti pagano subito e comprano in quantità crescenti.
Anche le valutazioni raccontano una storia meno caricaturale di quella dot-com. Restano comunque alte: [VERIFICARE: multipli prezzo/utili attuali di Nvidia e dell'S&P 500, con fonte e data]. Un multiplo alto dice che il mercato si aspetta molto. Quanto sia troppo, il multiplo da solo non lo dice.
Resta la domanda che conta: tutto questo capitale tornerà indietro? Alphabet, Amazon, Microsoft e Meta hanno portato gli investimenti del 2026 oltre i 700 miliardi di dollari, dai circa 410 dell'anno prima. Quattro imprese digitali si stanno trasformando, nel giro di due bilanci, in gigantesche società di infrastrutture, con i costi fissi che questo comporta. La spesa dovrà essere ripagata dai ricavi AI, che oggi crescono soprattutto nel cloud. E c'è una complicazione poco gradita ai venditori: quando tutti comprano lo stesso strumento, una parte del valore scivola ai clienti sotto forma di prezzi più bassi, invece di restare nei margini di chi lo vende.
Il ritorno tarda anche a valle. Uno studio del National Bureau of Economic Research su quasi seimila dirigenti in quattro paesi ha trovato che l'89 per cento non aveva ancora visto effetti sulla produttività; gli stessi dirigenti se ne aspettano in media l'1,4 per cento nei prossimi tre anni. Il futuro, come al solito, gode di ottima reputazione.
Qui si spiega anche perché l'indice sale mentre la vostra sensazione economica non si muove. Un indice azionario misura quanto valgono alcune grandi imprese quotate, pesate per dimensione; il vostro affitto misura un'altra cosa. Amazon può crescere in Asia e spingere l'S&P senza aggiungere un euro allo stipendio di chi arriva a fatica a fine mese. Sono due strumenti tarati su grandezze diverse, e li confondiamo tutti: chi investe, e anche chi scrive di investimenti.
Le valutazioni alte, comunque, un'informazione la contengono. La ricerca lega prezzi elevati rispetto agli utili a rendimenti futuri più bassi, su orizzonti lunghi e in media, che è il luogo statistico dove non abita nessuno. Sul breve la relazione diventa quasi inservibile: può annunciare dieci anni fiacchi e non dire niente su cosa farà il mercato il trimestre prossimo.
La bolla, quindi, può esistere e continuare a gonfiarsi. Può sgonfiarsi piano, con anni di utili in crescita e rendimenti deludenti, oppure di colpo. Le valutazioni segnalano che il margine d'errore si è ristretto; su quando, tacciono. Chi costruisce una strategia sulla propria capacità di riconoscere il picco mentre accade sta scommettendo su un talento che la storia dei mercati non ha quasi mai confermato. Si può provare, per carità, come si può puntare tutto sul rosso. Ma la noia — diversificare, tenere bassi i costi, aspettare — continua ad avere un track record migliore della sicurezza di chi sa già come va a finire.
Fonti
Nvidia, ricavi FY2026 215,9 mld / +65% → comunicato ufficiale, investor.nvidia.com (primaria)
Capex hyperscaler 2026 >700 mld dai ~410 del 2025 → CNBC, 6 feb 2026 (secondaria; i numeri singoli sono nelle guidance di bilancio delle quattro società)
Studio NBER, 89% nessun effetto / +1,4% atteso, ~6.000 dirigenti in 4 paesi → NBER Working Paper w34836 (primaria)
Capital Economics, S&P −21% a 6.500 entro fine 2027 → Fortune, 8 giu 2026 (secondaria che riporta la previsione; primaria = report Capital Economics, ad abbonamento)
Banca d'Inghilterra, valutazioni «materially stretched», rischio −2,2 pp PIL → Bloomberg, 2 dic 2025 (secondaria; primaria = BoE, Financial Stability Report, dic 2025)